높은 투자 수익률

마지막 업데이트: 2022년 3월 24일 | 0개 댓글
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8월5일 서울 중구 하나은행 본점 딜링룸에서 한 외환 딜러가 그래프를 확인하고 있다. ⓒ연합뉴스

투자의 위험과 수익은 함께 생각해야 한다.

일반인들과 상담을 할 때 어떤 종목에 대해서 질문을 주실 때 보통 이렇게 질문을 주시는 분들이 많다.

“ 이걸 투자하면 몇 %나 수익이 날까요? “
“ 은행의 정기예금 금리 보다는 두 세배는 수익이 나야 될 텐데요..”
“올해 상반기에 제일 수익이 많이 났던 펀드가 85%라고 하던데요..그 정도는 힘들겠죠?”

즉,수익적인 관점에서만 접근을 한다는 것이다.모 방송국에서 증권회사의 객장에 몰래 카메라를 설치해 놓고 일반인들의 펀드나 금융상품 상담 및 가입 모습을 촬영한 적이 있었다.물론 방송에는 본인의 허락을 얻고 내 보냈겠지만 그 내용이 사뭇 아쉽기 그지 없다.대부분의 상담자들의 상담의 내용이 거의 비슷했기 때문이다.

대부분의 상담자들은 크게 두 가지를 물어봤다.첫 번째가 안전하면서 고수익을 얻을 수 있는 펀드가 어떤 것인가와 상담해주고 있는 PB나 금융기관 직원은 어떤 상품에 가입을 했느냐이다.

상담을 하면서 원금손실에 대한 위험요소나 수익률을 깎아 먹을 만한 변수나 내용에 대해서 질문하는 사람은 한 명도 없었다. 물론 투자라는 것이 수익을 내기 위한 목적이기 때문에 그 쪽으로 포커스를 맞춰서 가입을 하는 것은 맞다.아주 자연스런 생각이자 모습이다.하지만 너무 밝고 긍정적인 면만 보면서 상품을 고르다가는 예상치 못한 변수나 악재요인이 나왔을 때 당황하게 되고 그만큼 판단력도 떨어지기 마련이다.

이는 주식이나 펀드를 비롯해서 부동산 투자에 있어서도 마찬가지이다.

특히 부동산의 경우에는 지역별 종류별 양극화가 점점 심해지면서 이제는 어떤 부동산을 투자해서 얼마의 수익을 내느냐 보다는 어떤 부동산이 하늘이 무너져도 절대로 가격이 떨어지지 않을 지와 어떤 부동산이 천지가 개벽해도 수요가 줄어들지 않을까나 임차인 확보가 가능할 지를 살펴봐야 한다.

일반적으로 투자자들은 위험을 싫어하고 위험을 회피하고자 한다. 만약 투자자들이 위험이 많은 투자대상에 투자할 경우에는 그 위험에 대한 적절한 보상을 요구하게 된다.따라서 ‘고위험 고수익(High Risk High Return)이라는 투자의 격언도 있는 것이다.

결과적으로 위험 수준이 높은 투자종목은 투자자들로 하여금 그 종목을 구매하도록 유인하기 위해 높은 기대수익률을 제공하게 된다.

그러므로, 위험 수준이 높은 투자종목의 기대수익률은 위험 수준이 낮은 종목의 기대수익률보다 높게 된다.

예를 들어, 국가가 발행하는 채권인 국채는 위험이 전혀 없는 무 위험자산(Risk-Free asset)으로 볼 수 있으며, 회사채는 국채보다 위험하며, 회사채 내에서도 회사의 신용등급에 따라서 고위험 회사채와 저위험 회사채로 나뉠 수가 있다.다음으로 주식이 있는데 주식 중에서도 우량주와 중 소형주로 나뉠 수가 있겠다.
따라서, 기대수익률은 개별증권의 위험수준과 비례하여 국채

따라서 일반 투자자들은 위의 그림에서의 무 위험 이자율에 대한 확실한 포트폴리오 구성과 함께 위험 보상율의 경사나 정도를 어떻게 가져 갈 지에 대해서 고민해야 한다.

즉 자신의 투자성향이 고위험 고수익을 추구하는 성향이라면 당연히 위험 보상율은 경사가 높아지겠고 어느 정도 보수적인 성향의 투자자라면 위험 보상율의 각도가 작아지면서 경사가 낮아질 것이다.

막연하게 투자를 한답시고 감으로 하거나 주위사람들의 얘기에 현혹되어서 하는 것 보다는 자신의 투자성향과 시장의 상황과 종목에 대한 철저한 분석을 통한 투자실천과 함께 그 이후의 투자자산의 주기적인 사후관리를 통한 리모델링을 진행한다면 높은 수익과 높은 위험을 동시에 가지고 가면서도 높은 투자 수익률 남들보다 훨씬 투자시장의 생존력을 오래오래 가지고 갈 수 있을 것이다.

동학개미 20만 분석해보니. "돈 잃는 이유 똑같네"

2020년 코로나 팬데믹 직후에 급격히 늘어난 개인투자자들도 기존 투자자들과 똑같은 이유로 투자수익률이 저조한 것으로 드러났다.

3일 자본시장연구원 김민기, 김준석 연구위원이 발표한 `국내 개인투자자의 행태적 편의와 거래형태` 보고서에 따르면 한국 주식시장 개인투자자 약 20만명의 2020년 3월부터 10월까지 일별 거래내역을 토대로 조사한 결과 과잉확신(overconfidence), 처분효과(disposition effect), 복권형(lottery-type) 주식 선호, 군집거래(herding) 등 네 가지 대표적인 행태적 편의로 이들의 투자성과가 저조한 것으로 나타났다.

특히 2020년 코로나19 국면에서도 국내 개인투자자의 거래회전율은 무려 연 1,600%에 달했던 반면 투자수익률은 주가지수 수익률에 미치지 못했던 것으로 분석됐다.

이들은 "개인투자자의 과도한 거래와 저조한 투자성과는 유동성 수요, 포트폴리오 조정과 같은 합리적 거래동기 혹은 정보비대칭성과 같은 요인으로 충분히 설명되지 않으며, 행태적 편의(behavioral bias)에서 비롯된 비합리적 투자의사결정이 주요 원인일 가능성이 높다는 견해가 지배적"이라고 평가했다.

이른바 동학개미의 특징으로 첫째, 직전 시점의 시장수익률이 높을수록 개인투자자의 거래량이 증가하고, 거래빈도가 높은 투자자 유형에서 이러한 관계가 더 강하게 나타난다. 또한 거래빈도가 높은 투자자 유형에서 매수주식의 수익률이매도주식의 수익률보다 낮은 경향이 뚜렷했다.

둘째, 매수가격을 기준으로 주가가 상승한 주식을 매도할 확률이 주가가 하락한 주식을 매도할 확률보다 두 배 이상 높게 나타나, 개인투자자 거래에서 처분효과가 존재하는 것으로 확인됐다. 처분효과는 투자경험이 부족한 투자자, 가치평가가 어려운 종목에서 현저하며, 처분효과가 강한 투자자일수록 투자성과는 저조했다.

셋째, 개인투자자는 외국인투자자나 국내 기관투자자에 비해 복권형 주식을 보유하고 거래하는 비중이 높고, 특히 남성투자자와 연령대가 낮은 투자자에서 이러한 경향이 강했다. 복권형 주식 선호 경향은 낮은 분산투자 수준 및 높은 거래빈도와 밀접하게 연관된 것으로 파악되며, 복권형 주식에 대한 선호가 높을수록 투자성과는 저조했다.

넷째, 종목별 순매수 개인투자자 비중은 일간 및 주간으로 양(+)의 시계열 상관관계를 보여 개인투자자의 단기군집거래 경향이 관찰됐다. 단기군집거래 경향은 신규투자자와 연령대가 낮은 투자자에서, 그리고 투자자 관심도가 높은 주식에서 강하게 관찰되어 제한된 주의(limited attention)와 같은 행태적 편의와 연관된 것으로 추정됐다.

두 연구위원은 "국내 주식시장 개인투자자가 다양한 행태적 편의에 노출되어 있으며 행태적 편의는 투자성과에 부정적인 영향을 미치는 요인이라는 사실을 일관되게 보여줬다"고 밝혔다.

결국 이같은 개인투자자들의 저조한 투자성과를 해결하기 위해 두 연구위원은 개인투자자의 간접투자수단 및 투자자문 서비스에 대한 활용도를 높이고, 개인투자자의 행태적 편의를 감소시킬 수 있는 직접투자환경을 조성하고, 주식투자의 특성과 행태적 편의에 대한 지속적인 교육이 필요하다고 강조했다.

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2020년 코로나 팬데믹 직후에 급격히 늘어난 개인투자자들도 기존 투자자들과 똑같은 이유로 투자수익률이 저조한 것으로 드러났다.

3일 자본시장연구원 김민기, 김준석 연구위원이 발표한 `국내 개인투자자의 행태적 편의와 거래형태` 보고서에 따르면 한국 주식시장 개인투자자 약 20만명의 2020년 3월부터 10월까지 일별 거래내역을 토대로 조사한 결과 과잉확신(overconfidence), 처분효과(disposition effect), 복권형(lottery-type) 주식 선호, 군집거래(herding) 등 네 가지 대표적인 행태적 편의로 이들의 투자성과가 저조한 것으로 나타났다.

특히 2020년 코로나19 국면에서도 국내 개인투자자의 거래회전율은 무려 연 1,600%에 달했던 반면 투자수익률은 주가지수 수익률에 미치지 못했던 것으로 분석됐다.

이들은 "개인투자자의 과도한 거래와 저조한 투자성과는 유동성 수요, 포트폴리오 조정과 높은 투자 수익률 같은 합리적 거래동기 혹은 정보비대칭성과 같은 요인으로 충분히 설명되지 않으며, 행태적 편의(behavioral bias)에서 비롯된 비합리적 투자의사결정이 주요 원인일 가능성이 높다는 견해가 지배적"이라고 평가했다.

이른바 동학개미의 특징으로 첫째, 직전 시점의 시장수익률이 높을수록 개인투자자의 거래량이 증가하고, 거래빈도가 높은 투자자 유형에서 이러한 관계가 더 강하게 나타난다. 또한 거래빈도가 높은 투자자 유형에서 매수주식의 수익률이매도주식의 수익률보다 낮은 경향이 뚜렷했다.

둘째, 매수가격을 기준으로 주가가 상승한 주식을 매도할 확률이 주가가 하락한 주식을 매도할 확률보다 두 배 이상 높게 나타나, 개인투자자 거래에서 처분효과가 존재하는 것으로 확인됐다. 처분효과는 투자경험이 부족한 투자자, 가치평가가 어려운 종목에서 현저하며, 처분효과가 강한 투자자일수록 투자성과는 저조했다.

셋째, 개인투자자는 외국인투자자나 국내 기관투자자에 비해 복권형 주식을 보유하고 거래하는 비중이 높고, 특히 남성투자자와 연령대가 낮은 투자자에서 이러한 경향이 강했다. 복권형 주식 선호 경향은 낮은 분산투자 수준 및 높은 거래빈도와 밀접하게 연관된 것으로 파악되며, 복권형 주식에 대한 선호가 높을수록 투자성과는 저조했다.

넷째, 종목별 순매수 개인투자자 비중은 일간 및 주간으로 양(+)의 시계열 상관관계를 보여 개인투자자의 단기군집거래 경향이 관찰됐다. 단기군집거래 경향은 신규투자자와 연령대가 낮은 투자자에서, 그리고 투자자 관심도가 높은 주식에서 강하게 관찰되어 제한된 주의(limited attention)와 같은 행태적 편의와 연관된 것으로 추정됐다.

두 연구위원은 "국내 주식시장 개인투자자가 다양한 행태적 편의에 노출되어 있으며 행태적 편의는 투자성과에 부정적인 영향을 미치는 요인이라는 사실을 일관되게 보여줬다"고 밝혔다.

결국 이같은 개인투자자들의 저조한 투자성과를 해결하기 위해 두 연구위원은 개인투자자의 간접투자수단 및 투자자문 서비스에 대한 활용도를 높이고, 개인투자자의 행태적 편의를 감소시킬 수 있는 직접투자환경을 조성하고, 주식투자의 특성과 행태적 편의에 대한 지속적인 교육이 필요하다고 강조했다.

높은 투자 수익률

명지퍼스트월드샤인 투시도.

명지퍼스트월드샤인 투시도.

최근 오피스를 찾는 기업들이 늘어나고 전국적으로 공실률이 감소하면서 오피스 투자수익률이 상승세를 보이고 있다. 오피스시장이 호황을 맞이하기 시작하며 투자자들은 오피스를 주목하기 시작했다.

한국부동산원 2021년 4분기 통계에 따르면 서울의 경우 오피스 투자수익률이 8.9%로 나타났으며, 부산은 오피스 투자수익률이 7.42%로 서울과 부산 모두 상업용부동산 중 오피스의 투자수익률이 가장 높은 것으로 확인됐다.

이런 오피스시장의 호황과 함께 오피스의 가치도 덩달아 상승하고 있다. 서울 송파구 문정동에 위치한 '테라타워 1차'의 경우 분양가 대비 281.6%나 상승한 것으로 나타났으며, 최초 분양가 7억 6,000만원이었던 해당 오피스는 5년 사이에 호가가 약 29억원까지 치솟았다.

부산 해운대구 우동에 위치한 '에이스 하이테크 21' 오피스 역시 분양가 대비 273.8% 상승한 것으로 확인됐다. 2009년에 준공된 해당 오피스는 최초 분양가는 4억 2,000만원으로 최근 호가 약 15억원까지 상승했다.

이 가운데 부산시 주요 오피스 밀집 지역 시세 대비 약 20~30% 저렴해 가격 경쟁력을 갖춘 명지국제신도시 오피스가 인기를 누리고 있다. 부산 센텀시티의 오피스 매매가격은 현재 전용면적당 2,800~3,000만원 수준이며, 부산역 인근 오피스는 전용면적당 2,000~2,300만원 수준이다.

하지만, 명지국제신도시에 들어서는 오피스 전용면적당 예상 매매가격은 1,700~1,800만원으로 부산 오피스시장에서 가격경쟁력이 뛰어나 투자수요가 급증하고 있는 것이다.

실제로 부산 명지국제신도시는 부산 부동산시장을 이끄는 핵심지역으로 평가받는다. 명지국제신도시는 2020년까지 매년 아파트들이 입주해 왔고, 2017년에는 부산지방법원 서부지원, 부산지방검찰청 서부지청 등이 명지국제도시로 이전하며 법조타운이 형성됐다. 여기에 2019년 10월에는 복합쇼핑몰인 스타필드 시티 명지가 개점하는 등 부산 핵심지로 자리잡고 있다.

한 부동산 전문가는 "명지국제신도시 오피스의 경우 다수의 주거시설과 인접하는 등 풍부한 배후수요가 존재하고 있으며, 부산의 주요 오피스보다 가격경쟁력도 뛰어난데다 다양한 개발호재도 갖췄다는 점이 강점"이라고 말했다.

이렇게 높은 투자 수익률 부산 명지국제신도시 오피스에 대한 관심이 뜨거워지자 포스코건설이 시공하는 '명지퍼스트월드샤인'도 인기를 누리고 있다.

명지퍼스트월드샤인 오피스는 부산광역시 강서구 명지동 더샵퍼스트월드3단지 내에 위치하고 있다. 지하 4층~지상 22층 1개동 규모로 전용면적 52~161㎡, 총 108실 규모로 조성됐으며 단지 내 호텔, 컨벤션센터까지 위치해 있다.

단지는 명지국제신도시 최중심을 선점해 높은 미래가치가 예상된다. 이곳은 단지 내 부산 강서세무서(4월 예정)를 비롯해 서부산 법조타운과 인접하고 국회도서관, 스타필드, 영화관 등 다양한 생활문화시설을 이용할 수 있으며, 하단~녹산선, 강서선이 예정된 더블역세권의 교통호재도 누릴 수 있다. 한편, 홍보관은 부산광역시 강서구 명지동 일대에 마련돼 있다.

높은 투자 수익률

8월5일 서울 중구 하나은행 본점 딜링룸에서 한 외환 딜러가 그래프를 확인하고 있다. ⓒ연합뉴스

지난번 연재 글에서는 분산투자가 최적의 투자, 즉 더 효율적인 투자가 될 수 있다는 점을 ‘포트폴리오 이론’을 통해 살펴보았다( 〈시사IN〉 제728호 ‘선택과 집중이냐, 분산과 안정이냐’ 기사 참조). 좀 더 많은 종목에 분산투자를 할수록 포트폴리오(투자한 종목의 집합)의 총위험을 특정 수준까지 줄일 수 있다. 그러나 총위험 중에는 분산투자를 해도 더 이상 줄일 수 없기 때문에 반드시 감수해야 하는 위험이 있다. 분산투자로 줄일 수 있는 부분을 비체계적 위험, 그럴 수 없는 부분을 체계적 위험이라 부른다는 것도 살펴보았다. 또한 수익률이란 투자자가 이 ‘체계적 위험’을 감수하는 데 따른 보상이라는 이야기도 나왔다. 이제 집중투자가 분산투자보다 덜 효율적인 이유를 정리할 수 있다. 집중투자는 보상(수익률)을 받을 수 없는 위험인 비체계적 위험을 감수해야 하는 투자전략이기 때문이다.

이제 수익률과 위험, 정확히는 체계적 위험에 대한 가장 기본적이고도 중요한 물음 하나가 남았다. 주어진 체계적 위험에 대해 어느 정도의 수익률을 얻어야 ‘적정한(fair) 보상을 받았다’고 할 수 있을까?

이를 설명하기 위해 먼저 ‘수익률은 체계적 위험에 대한 보상’이라는 말을 다음과 같이 수식으로 나타내보자.

R=β×Rm

이 간단한 식이 윌리엄 샤프에게 1990년 노벨 경제학상을 안겨준 그 유명한 자본자산가격결정모형(CAPM:Capital Asset Pricing Model)이다(하도 유명해 영어로도 그냥 ‘캐팸’이라고 읽는다).

여기서 R은 특정 투자자가 보유한 포트폴리오의 초과수익률, Rm은 ‘시장 포트폴리오(해당 시장에 존재하는 모든 종류의 증권을 현실에 존재하는 비율만큼 매입해서 구성한 포트폴리오. 그러므로 이 포트폴리오의 수익률은 시장 전체의 변동과 같은 방향과 규모로 움직인다고 볼 수 있다)’의 초과수익률을 의미한다. 또한 이 식에서 초과수익률은 무위험 자산(미국 국채처럼 시장이 어떻게 움직이든 일단 사놓기만 하면 일정한 수익률을 얻을 수 있는 금융상품)의 수익률을 초과하는 수익률을 의미한다. 그러나 좀 더 단순한 서술을 위해 이 글에서는 앞으로 초과수익률을 수익률로 부르기로 한다.

위험과 수익률의 적정한 관계

이제 앞에 있는 식의 의미를 살펴보기로 하자. 아주 단순하게 표현하면 ‘어떤 투자자가 가진 포트폴리오의 수익률(R)’은 ‘시장 포트폴리오의 수익률(Rm)’에 β(베타)를 곱한 수치 정도가 될 때 ‘적정’하다는 이야기다. 여기서 적정은 ‘마땅히 얻어야 할’ 정도의 의미로 보면 된다.

그렇다면 여기서 베타(β)는 무엇인가? ‘어떤 투자자의 포트폴리오 수익률’이 ‘전체 시장의 수익률(시장 포트폴리오)’에 대해 얼마나 민감하게 움직이는지를 나타내는 수치다. ‘베타가 크다’는 것은, 시장 전체의 움직임(시장수익률의 변동)에 해당 투자 포트폴리오의 수익률이 더 민감하게 반응한다는 의미다. 예컨대 어떤 포트폴리오의 베타가 +5라면 해당 포트폴리오의 수익률은 ‘베타가 +1인 포트폴리오’보다 5배 더 시장수익률에 민감하다.

시장수익률이 높아지면, 베타가 +5인 포트폴리오의 수익률은 베타가 +1인 포트폴리오보다 5배 더 뛴다. 반면 시장수익률이 떨어지면 베타가 +5인 포트폴리오의 수익률은 베타가 +1인 포트폴리오보다 5배나 더 떨어진다. 즉 베타는 전체 시장 환경(시장수익률)의 변화에 개별 포트폴리오의 수익률이 어느 정도 ‘변동’하느냐를 나타내는 수치인 만큼 ‘체계적 위험’의 측정치다. 이는 투자할 경우 베타에서 비롯되는 만큼의 위험은 피할 수 없다는 뜻이기도 하다.

이 같은 CAPM의 설명을 〈그림 1〉로 나타낼 수 있다.

〈그림 1〉에 나오는 베타와 포트폴리오 수익률의 평면을 보면 우상향하는(양의 기울기를 갖는) 빨간 선이 나타난다. 베타가 클수록 포트폴리오 수익률도 높아진다. 이는 어떤 투자 포트폴리오의 베타(=체계적 위험)가 높아질수록 더 큰 수익률이 보상으로 요구된다는 점을 명확히 보여준다.

만약 당신이 구성한 포트폴리오의 베타가 0이라면(=체계적 위험이 없다면), 당신의 적정 초과수익률은 0%이다(포트폴리오가 무위험 자산만으로 구성되어 있다는 말이기도 하다). 만약 당신이 보유한 포트폴리오의 베타가 1이라면 그 포트폴리오가 시장 포트폴리오라는 것을 알 수 있다(CAPM 식에 베타=1을 넣어보면 R=Rm).

사실 〈그림 1〉에서 우상향하는 빨간 선은 직관적으로도 이해하기 쉽다. 어떤 이유로 주가지수(시장수익률)가 상승한다면 주가지수에 더 민감하게 반응하는, 즉 베타가 큰 주식들이 그렇지 않은 주식들보다 주가가 더 오를(수익률이 높을) 것이라는 점을 예측하긴 그리 어렵지 않다.

지금까지 높은 투자 수익률 설명한 베타는 주식 종목별로도 손쉽게 얻을 수 있는 정보다. 이를테면 네이버 검색창에 삼성전자를 입력하고 ‘종목 분석’ 메뉴를 클릭하면 〈그림 2〉를 포함한 화면이 뜬다.

〈그림 2〉는 주간수익률을 기준으로 계산한 삼성전자의 베타가 0.98임을 알려준다. 시장수익률이 1% 오르면 삼성전자 주가는 0.98% 정도 상승하는 것이다. 삼성전자의 주가 움직임이 시장의 움직임과 거의 비슷하다는 의미다.

〈그림 3〉은 각 종목들의 베타를 산업별로 평균 낸 값을 보여준다. 2016년 8월부터 5년 동안의 월별·종목별 수익률을 이용해 계산한 값이다. 의약이나 제조업이 낮은 베타를 갖는 반면 기계, 철강·금속 관련 산업은 베타가 높다. 경기회복 기대에 민감한 산업들에서 베타가 더 높다는 점을 알 수 있다.

만약 다음 분기에 시장상황이 좋아 시장수익률(Rm)이 크게 높아질 것으로 기대된다고 하자. 그렇다면 당신은 베타가 좀 더 큰 값을 갖도록 포트폴리오를 재조정(베타가 낮은 주식을 팔고, 높은 주식을 매입)하는 것이 좋다. 그래야 시장이 상승할 때 더 큰 수익률을 기대할 수 있기 때문이다. 다시 말해 시장이 상승할 때는 높은 베타를 갖는 주식들로 투자 포트폴리오를 구성하는 것이 유리하다.

만약 시장수익률이 떨어질 것으로 기대된다면? 베타가 더 작아지도록, 또는 음의 값을 갖도록 포트폴리오를 조정(베타가 높은 주식을 팔고, 낮은 주식을 매입)하면 된다.

이렇게 예측된 시장상황에 따라 베타를 조정하는 전략을 ‘마켓타이밍’ 전략이라고 한다. CAPM을 투자전략에 활용하는 예다.

이제 CAPM의 또 다른 중요한 쓰임새를 살펴보자. 팬데믹에 휩싸인 지난 1년 동안 당신의 투자수익률이 25%였다고 치자. 이것은 좋은 성과일까 아닐까? 아마도 당신은 같은 기간 코스피지수 수익률이 32%였다는 것을 들어 자신의 성과가 그다지 우수한 편이 아니었다고 말하고 싶을지 모른다. 그러나 이는 정확한 평가는 못 된다. 위험을 고려하지 않았기 때문이다.

만약 높은 투자 수익률 당신이 ‘주가지수 상품(시장을 대표하는 여러 주식에 투자해서 수익을 얻는 금융상품으로 그 수익률이 시장수익률을 반영)’들보다 더 안전한, 다시 말해 체계적 위험이 더 작은 방식으로 포트폴리오를 구성했다고 치자. 그렇다면 주가지수 상품보다 더 낮은 수익률을 올린 것은 이상한 일이 아니다. 그러나 당신이 주가지수 상품과 동일한 위험을 갖는 포트폴리오에 투자했는데 수익률이 더 낮다면, 이는 ‘투자 성과가 좋지 않다’고 평가할 수 있다.

예를 들어 당신이 지난 1년 동안 투자한 포트폴리오의 체계적 위험이 β였다고 치자. CAPM에 따르면 적정수익률은 β×Rm이다. 당신이 실제로 얻은 수익률(R)은 적정수익률(β×Rm)보다 더 높을 수도 있고 낮을 수도 있다. 여기서 R과 적정수익률 간의 차이를 알파(α)라고 부른다면, R을 다음과 같은 식으로 나타낼 수 있을 것이다.

R=α+β×Rm

R이 적정수익률보다 크면 알파는 ‘양의 값’이고, 작으면 ‘음의 값’이다. 이미 설명했듯이 베타는 (체계적) 위험의 수준이다. 알파가 양수이면 해당 위험수준에서 얻어야 마땅한 정도의 수익률(β×Rm)을 초과하는 좋은 성과를 올렸다는 뜻이다. 알파가 음수이면 해당 위험수준에서 얻어야 마땅한 정도의 수익률조차 얻지 못한 초라한 성과를 올렸다는 뜻이다. CAPM에서는 이 알파를, 해당 위험 수준(β)에서 요구되는 적정수익률(β×Rm) 이상의 투자 성과를 내게 한 수익률이라는 의미에서 위험초과수익률이라고 부른다. 여기서 ‘초과’란 양의 값(성과)일 수도 있고 음의 값(손실)일 수도 있다.

이처럼 CAPM은 위험과 수익률의 적정한 관계를 알려줄 뿐만 아니라 투자전략과 투자성과 평가 등에도 다채롭게 쓰이는 중요한 모형이다.

이제 액티브 투자(개별 종목을 적극적으로 선택하는 투자)와 패시브 투자(주가지수 등 잘 분산된 포트폴리오에 투자) 개념을 CAPM에 적용해보자. 알파는 액티브 투자의 영역이다. 양의 값을 갖는 알파는 위험으로 설명할 수 없는, 다시 말해 시장을 이긴 결과로 얻는 수익률이기 때문이다. 반면 베타는 패시브 투자의 영역이다. 위험을 초과하는 수익에는 별 관심 없이 시장이 가는 대로 자신이 선택한 체계적 위험에 대한 보상만큼의 수익률만 원할 때 중요한 것은 베타다. 투자자들은 적절한 알파와 베타의 조합을 높은 투자 수익률 얻기 위해 오늘도 부지런히 과거 데이터를 분석한다.

CAPM의 베타를 보는 상반된 시각

그러나 무엇보다도 CAPM의 중요성은 ‘효율적 시장’ 논쟁에 어떤 기준점을 제공한다는 점에 있다. 여기서 효율성이란 ‘정보 효율성(informational efficiency)’을 의미한다. 즉 어떤 정보가 시장에 도착했을 때 주가가 그 높은 투자 수익률 정보를 ‘빠른 시간’에 ‘반영’하는 시장을 ‘효율적 시장’이라고 부른다. 예컨대 ‘반도체 시장이 어려워진다’는 뉴스가 나오면 관련 주가가 빨리 내려가야 한다.

설명은 간단하지만 사실 효율적 시장은 보통 애매한 개념이 아니다. 우선 얼마나 빨라야 ‘빠르다’고 표현해도 되는지 알 수 없다. 장기적이고 느긋한 투자자라면 앞으로 몇 개월 동안 반도체 업황이 어떻게 되든 크게 신경 쓰지 않아도 된다. 그러나 그날 산 주식을 그날 장이 마감하기 전에 털고 나오는 데이트레이더들에겐 하루, 또는 장이 열려 있는 6시간30분이 그리 짧은 시간이 아닐 수 있다. 고빈도 거래자(High-Frequency Trader)들에는 심지어 1초도 영겁의 시간이다. 10억 분의 1초인 1나노초 동안에도 알고리즘을 통해 수천만 달러 규모의 상품들이 거래되고 있지 않은가.

참을성 없는 투자자라면 미국 연준의 테이퍼링(tapering) 이슈가 아직도 몇 개월째 시장에 영향을 미치고 있는 것을 보면서 ‘시장이란 것은 높은 투자 수익률 참 비효율적이야’라고 생각할지도 모른다.

2013년 노벨 경제학상을 받은 유진 파마는 ‘수익률과 체계적 위험은 상관이 없다’고 주장했다. ⓒEPA

그러나 정보가 시장에 반영되는 속도 문제보다 더 어려운 것이 있다. 주식가격이 어느 정도까지 조정되어야 반영이 끝났다고 볼 수 있을까? 이는 적정가격(fair price)의 문제다. 적정가격을 모르면 속도도 의미가 없다. 예컨대 지금 7만3600원인 삼성전자 주가의 적정가격이 10만원인지 6만원인지 알아야 실제 시장의 주가가 그 가격에 도달하는 시간을 두고 ‘빠르다’ ‘느리다’ 평가하는 것이 가능해진다. CAPM은 적정가가 어느 수준인지에 대한 중요한 기준(β×Rm)을 알려준다.

CAPM은 위험과 수익률을 이용한 투자전략이 미국 월스트리트에서 주도적인 위치를 차지하는 데 큰 영향을 끼쳤다. 모형이 간단하고 직관적이라서(이는 이론적 모형에 대한 최대의 찬사다) 인기가 높았다.

이 모형이 나온 1960년대 이후 50년이 지난 지금까지도 여러 경제학자들이 실제 데이터를 통해 CAPM을 검증해오기도 했다. 이런 연구들의 결과가 일관되어 있지는 않다.

‘효율적 시장’ 연구로 2013년 노벨 경제학상을 수상한 시카고 대학의 유진 파마는 1935년부터 1968년까지 뉴욕 주식거래소에 상장된 보통주들의 수익률을 분석한 1973년 논문에서 CAPM이 엄밀한 분석을 통해 실증적으로 뒷받침된다고 발표했다. 베타가 큰 주식일수록 기대수익률이 높았다는 사실을 통계적으로 유의하게 발견할 수 있었던 것이다.

그러나 약 20년 뒤인 1992년, 파마가 이번에는 다른 동료인 케네스 프렌치와 함께 뉴욕 주식거래소뿐 아니라 나스닥까지 포함한 1963년부터 1990년의 데이터를 통해 실행한 실증연구는 투자자들의 CAPM에 대한 인식에 핵폭탄을 터뜨렸다. 기대수익률과 베타의 관계가 통계적으로 유의하지 않다는, 다시 말해 ‘수익률이 체계적 위험과 상관이 없다’는 놀라운 결과를 담고 있었기 때문이다. 더구나 이런 결과가 다른 사람도 아니고 ‘효율적 시장’ 이론의 아버지라 불리던 파마로부터 나왔다는 데서 충격은 더 컸다. 〈뉴욕타임스〉는 “수익률을 설명하는 유일한 변수로서의 베타는 죽었다”라고 말한 파마의 인터뷰를 전했다. 이를 훗날 누군가는 “교황이 ‘신이 죽었다’고 말한 셈”이라고 빗댔다.

이처럼 CAPM의 베타를 보는 시각은 다양하다 못해 극단적인 경우도 없지 않다. ‘퀀트 투자’로 높은 수익률을 꾸준히 내오는 것으로 유명한 서울대학교 컴퓨터공학과의 문병로 교수는 포트폴리오 이론이나 CAPM 등이 ‘공허한 이론’에 불과하다고 생각한다. 따라서 자신이 운용하는 포트폴리오의 베타가 얼마냐고 물으면 언제나 “우리는 베타 값을 측정하지 않습니다”라고 대답한다고 한다. 그에게 베타는 죽은 것이나 마찬가지다. 아니, 과연 살아 있었던 적이 있기나 했을까 싶다. 그렇다고 그가 위험을 무시한다고 생각한다면 천만의 말씀이다. 다만 베타로 측정하지 않을 뿐이다. 투자는 스스로 책임지는 것이다. 자신이 감당할 수 있는 수준의 위험에 맞는 적절한 수익률을 주는 투자안을 선택하는 것. 장기든 단기든 분산투자든 집중투자든 여기에서 모든 것이 시작된다.

높은 투자 수익률

등록 :2020-10-20 04:59 수정 :2020-10-20 10:06

나의 투자성향에 맞는 재테크 찾기

저위험 상품
국고채·지방채·RP 손실 확률 낮아
MMF·CMA와 기업어음도 안정형
기대수익률 연 1~3%로 낮은 수준

중위험 상품
채권·주식 혼합펀드, ELS·DLS 등
손실 감수하되 4~8% 수익 기대

고위험 상품
주식 투자, 선물옵션, 신흥국채권…
원금 날려도 고수익 좇는 공격형

‘투자는 자기 책임 원칙’ 명심해야
안전한 예적금과 고위험 주식 사이
수익률·손실 위험 다양한 선택지
‘투자위험 등급’ 5단계 살펴볼 만

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제로금리 시대를 맞아 저마다 목돈 맡길 곳을 찾느라 분주하다. 요즘 주식시장에 투자금이 몰린다지만 원금 손실 위험을 생각하면 걱정이 앞서는 이들도 많다. 시중의 높은 투자 수익률 여러 금융상품을 들여다 보면 안전자산인 예·적금과 위험자산인 주식 사이에는 꽤 다양한 선택지가 있다. 자신의 기대수익률과 예상 손실 범위는 어디까지인지, 총자산 가운데 얼마를 투자할지 등을 고민해 자신에게 맞는 상품을 찾는 건 어떨까.

금융상품 판매사들은 금융투자협회가 만든 ‘표준투자권유준칙’과 금융감독원이 정한 펀드 위험등급 분류 기준을 토대로 수익률 변동성과 상품구조의 복잡성 등을 고려해 상품 위험도를 분류한다. 통상 초저위험에서부터 초고위험까지 5가지 단계로 나뉜다.

■ “조금도 잃기 싫어” 초저위험

초저위험은 은행 예·적금과 비슷한 낮은 수익률을 추구하되 원금 보장을 기대하는 ‘안정형’ 투자자들을 위한 상품이다. 말 높은 투자 수익률 높은 투자 수익률 그대로 투자위험이 매우 낮다. 국가나 지방자치단체에 돈을 빌려주고 이자를 받는 채권 투자가 대표적이다. 국가가 여러 목적으로 발행하는 국고채와 지방자치단체가 발행하는 지방채, 공공기관이 발행하는 특수채를 사는 방식으로 투자한다. 개인도 직접 증권사 홈트레이딩시스템(HTS)에서 ‘국고’나 ‘서울도시철도’와 같은 채권을 검색해 매수할 수 있다. 만기가 3∼10년으로 비교적 길고 이자율은 연 1∼2% 내외다.

증권사가 자체 신용에 기반해 투자자 돈을 꾸는 ‘발행어음’이나, 증권사가 보유한 우량 채권을 특정 날짜에 다시 되사기로 약속하고 투자자에게 잠시 파는 환매조건부채권(RP)도 있다. 통상 가입 기간이 5일∼6개월으로 국채보다 짧다. 증권사 홈페이지를 통해 매수할 수 있다. 단, 외화 아르피는 환차손 위험이 있어 한 단계 높은 ‘저위험’ 상품으로 분류된다.

이런 우량채권들을 한꺼번에 모아 만든 투자상품도 있다. 만기를 앞둔 국공채 등에 투자하는 머니마켓펀드(MMF)와 종합자산관리계좌(CMA)다. 투자금을 넣으면 그 돈으로 우량 채권에 투자해 수수료를 뗀 나머지 운용 실적을 되돌려 줘, 투자자의 운용 부담이 없다. 다만 낮은 확률로 투자한 채권이 상환되지 않거나 일부 손실이 생길 가능성이 있다. 예금자보호법에 의거해 원금 보장을 받을 수 있는 시엠에이는 종합금융사 판매 시엠에이밖에 없다. 기대수익률은 연 1∼3% 이내다.

■ “손실은 최소로” 저위험

초저위험보다는 원금 손실 위험이 있지만 금융상품 전체를 놓고 보면 낮은 편에 속하는 상품들이다. 투자금 손실을 최소화하고 이자·배당소득 수준의 수익률을 기대하는 ‘안정추구형’ 투자자에 적합하다. 신용등급이 A- 이상인 우량기업 회사채 투자가 이에 해당한다. 예를 들어 증권사 에이치티에스(HTS)에서 거래되는 ‘엘지전자 71-3’ 회사채를 사면 연 4.25%의 이자를 3개월마다 나눠서 받고 2023년 10월18일 만기에 원금을 돌려 받는다. 만기가 짧게는 하루, 길게는 1년으로 회사채보다 짧은 기업어음(CP)도 있다. 다만 시피는 A2- 이상의 신용등급을 받은 기업이 발행한 상품만 저위험으로 분류된다. 또 은행 등 금융기관에 돈을 빌려주고 이자를 받는 금융채와, 물가상승률을 국채에 반영한 물가연동국채도 저위험 상품에 포함된다.

파생결합증권 가운데선 채권 90%에 주식 10%를 담는 주가연계파생결합채권(ELB)이 저위험 상품이다. 특정 주가지수의 상승 폭이 증권사가 미리 정한 상한선 이내면 투자자가 약 2∼3% 이자를 받을 수 있다.

채권 직접투자가 부담스러운 이들은 국채와 우량회사채 등을 담은 변동성 5% 이내 채권형 펀드 투자를 고려할 수 있다. 금융정보업체 에프앤가이드에 따르면 국내 국공채펀드의 연초 이후 평균 수익률은 2.0%, 회사채펀드는 1.6%다.

■ “일정 수익 난다면야” 중위험

채권에 주식을 섞거나(일명 ‘혼합 펀드’) 부동산 등 위험자산을 일부 편입한 펀드(일명 ‘자산배분형 펀드’)는 변동성이 10∼15% 수준으로 올라간다. 일정 수준의 투자 손실을 감수하는 대신 상대적으로 높은 수익을 기대하는 ‘위험중립형’ 투자자에게 적합하다. 국내 혼합형 펀드의 연초 이후 평균 수익률은 자산배분펀드가 6.7%, 주식혼합이 5.0%, 채권혼합이 4.0%다. 주식형펀드 가운데서도 고배당 주식에 장기투자하는 펀드는 2016년 이후 중위험 상품으로 분류되고 있다.

이엘에스, 디엘에스 등 파생결합증권도 대표적인 중위험·중수익 상품이다. 특정 지수가 증권사가 미리 정한 하한선보다 내려가지 않으면 이자를 받고 원금도 조기 상환할 수 있다. 기대수익률이 7∼8%에 달하지만 자칫 코로나19나 독일 10년물 국채 금리 급락처럼 갑자기 변수가 생기면 하한선 아래로 투자 지표가 떨어져 원금 손실이 날 수 있다. 상품에 따라 만기 때 지수가 하한선 위로 올라오면 원금을 되돌려주는 경우도 있지만 그렇더라도 목돈이 장기간 묶일 위험은 여전히 있다. 가끔 증권사 등 판매사가 ‘원금이 보장된다’며 이엘에스를 소개하기도 하지만 실제로는 원금 손실 범위를 10∼20% 선으로 미리 정한 경우가 많다.

회사채는 BBB- 등급까지가 중위험상품의 마지노선이다. 올해 코로나19로 높은 투자 수익률 재무건전성이 악화된 대한항공과 모회사인 한진칼 회사채 등급이 각각 BBB+와 BBB다. 채권 투자는 회사가 파산하면 빌려준 돈을 돌려받지 못할 위험이 크기 때문에 채무자의 신용 위험이 클수록 투자 위험도 커진다.

■ “원금 날릴라” 고위험·초고위험

주식 직접투자와 수익률 변동성이 15% 이상인 주식형 펀드, 주식형 랩 계좌(증권사가 대신 투자) 등 국내외 주식 관련 금융상품이 대거 포함된다. 투자원금 보전보다는 위험을 감내하더라도 높은 수준의 투자수익 실현을 추구하는 ‘적극투자형’ 투자자에게 적합하다.

이외에도 높은 금리를 주는 브라질 등 신흥국 채권 투자와 신용 위험이 높은 기업의 회사채에 높은 투자 수익률 투자하는 하이일드 펀드 등이 고위험 상품에 속한다. 한국도 지난해 브라질 채권 열풍이 불었지만 올초 코로나19로 헤알화 가치가 급락하면서 큰 손실을 봤다.

초고위험 상품은 시장 평균 수익률을 훨씬 넘어서는 높은 수준의 투자수익을 추구하는 ‘공격 투자자’에게 적합하다. 최근 유가가 마이너스로 떨어져 투자자들이 큰 손실을 입은 상장지수증권(ETN)과 이론적으로 손실이 무한대인 선물옵션, 일부 레버리지투자상품, 투자경고를 받았거나 관리 종목으로 지정된 주식투자 등이 초고위험상품이다.

한 펀드 안에 여러 개별 펀드를 묶어 두고 시장 전망에 따라 갈아타는 전환형 집합투자기구(일명 엄브랠러 펀드)나 모자형 집합투자기구(일명 모자펀드)도 시장 변동에 대처하긴 좋지만 방향 예측에 실패하면 큰 손해를 볼 수 있어 초고위험 상품이다. 이외에 신흥국 주식에 투자하거나 원자재 가격, 현지 부동산 수익 등과 연계하는 파생상품 펀드도 이에 속한다.

■ 투자성향과 위험등급 꼼꼼히

일단 투자를 시작했지만 상품의 위험도가 어느 정도인지 모르거나, 당장의 수익률에 혹해 투자성향을 일부러 바꾸는 경우가 적지 않다. 권순채 한국금융투자자보호재단 책임연구원은 “투자는 기본적으로 자기 책임 원칙이기 때문에 무리하다 원금을 잃어도 보상해 주지 않는다”며 “최근엔 독일 국채 마이너스 금리, 코로나19 등 거시경제 불확실성이 커졌기 때문에 수익률만 보고 뛰어들었다가는 예상치 못한 손실을 볼 수 있다”고 설명했다. 그는 “자신이 투자할 상품의 구조를 스스로 이해하고 선택하는 게 가장 바람직하고, 다 알지 못하더라도 자신의 투자성향에 통상 어느 상품까지가 적합한지 투자위험등급표를 참고해 판단하기를 추천한다”고 말했다.


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